宠物行业深度分析
2022.08.29
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跟医疗3%的增速相比，宠物行业的增速是它的两倍，算是防御板块里增速最快的行业之一了。#冷门行业 #宠物 #宠物行业 #IDXX #ZTS
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文字稿
冷门行业这个话题我很久没讲了，之前咱们分析过医美，网络安全，奢侈品等行业反响都不错。这些都是和我们生活息息相关，但却很少有人真正关注的行业。今天这一期会员视频，我们就再来分析一个冷门行业，宠物行业。
宠物行业当前的规模大约在2600亿美元左右，预计接下来5年年化增长率在6.1%，到2027年到达3500亿美元。3500亿美元还不够苹果一年的营收，所以整个行业的规模并不算很大，目前也没有什么巨头公司。虽然行业不是很大，增长也不算特别高，但胜在稳定。宠物行业具有一定的防御性，这点跟医疗板块有点类似。因为人们在宠物上的花费，基本上都是宠物的必需消费品，比如医疗，食物，遛狗的消耗品等等，这些都是在经济不好的时候也不能轻易砍掉的支出。而在防御型板块中，跟医疗只有3%的年化增长比起来，宠物行业有6.1%的增长，算是防御型板块中最能增长的板块了。
而宠物行业的投资逻辑其实就是这两点，以防御为核心，还能兼顾增长。从长期来看，养宠物这件事会变得越来越普遍，人们也越来越愿意给宠物花钱，这点的确定性是很强的。下面这张图显示的是在1988年到2020年这32年间，宠物在美国家庭的渗透率。可以看到，在30年前，1988年的时候，宠物的家庭渗透率只有56%，可到了2020年已经高达70%，多年来呈现一个稳定向上的趋势。
上面咱们说的是增长，他的防御性体现的更加明显。下图展示的是美国人在1994年-2018年这25年间对宠物的开支，可以发现，宠物开支的上升非常稳定，几乎没有什么波动。即便是中间经历的两次大的经济危机，我们也没有看到宠物行业的增长有任何变化。我们现在同样面临着经济下行的风险，宠物行业的这个属性对我们投资者十分重要。
随着时间的推移，我认为这个稳定增长的趋势大概率还会延续下去。在去年年底的一次调查中发现，近半年来新增加的宠物，有75%都是40岁以下的年轻人养的。在年轻一代的观念中，宠物就像亲人一样。而且现在年轻人的观念正在变化，很多人不想要孩子，单身或丁克家庭越来越多，LGBT群体也在不断增长。对于这些年轻人来说，宠物就更加不可或缺，因为他能填补人们对于付出爱和获得爱的需求。所以说，按照当前的趋势发展，越来越多的年轻人会加入养宠物的行列，在宠物上的开销也会不断增加，这会是整个行业能保持持续增长的一个长期动力。
以上是宠物行业长期的投资逻辑，那么短期内，我们投资者应该关注什么呢？其实宠物行业整体现在已经发展到一个较为成熟的阶段了，正常情况下，我们很难期待他有什么格局性的改变。不过，就是这样一个稳定的行业，近两年却迎来了大爆发。而爆发的原因就是疫情。在中短期内，如果想要投资宠物行业，就必须要搞清疫情对于宠物行业的后续影响。
咱们先来看一个数据。在美国宠物的增长率在2010到2019这10年间，平均为1%，这和美国人口的增速差不多。但在过去两年，宠物数量的增速达到了5%，两年的时间就实现了几乎之前10年的增长。这个现象被人们戏称为宠物界的婴儿潮一代，Pandemic Boomer。
之所以会出现这种现象，是因为在疫情期间，很多人被困在家里，就是靠着宠物的陪伴来度过最黑暗的日子，有些已经养了宠物的甚至会多买一只，让家里再热闹一点。这一点，相信有养宠物的看官一定能感同身受。
而相比于其他受疫情利好的行业，宠物的增长是不可逆的。疫情后，你可以不再打疫苗，可退定Netflix，也可以不再使用远程会议，但是宠物可不能说丢掉就丢掉。在一个人选择了养宠物那一天起，就开始了一份重要的责任，这个责任会让他至少在未来十年里照顾他，为它花钱，而且往往是年龄越大的宠物花的钱越多。因此宠物的婴儿潮一代，它的经济价值目前还没有真正反映出来。未来几年内，这样的消费潜力会逐渐释放。这种自动延后需求的现象在经济学里叫“pull forward demand”。
不仅如此，宠物的数量不仅不会下滑，甚至这样的高速增长可能还会持续一阵子。在美国的一项调查中显示，大家对于领养新宠物的热情在这两年还在增加。疫情前，没有养过宠物的人群中，只有低于3%的人打算养宠物，而现在，这个数据已经达到6%，并且明年会达到10%，也就相当于疫情前的两到三倍。调查中没有给出原因，不过我个人认为，这可能是受周围人影响导致的。一个人决定买宠物往往是由于看到周围朋友的宠物而产生了冲动。现在，养宠物的网络效应正在形成，可能会影响更多人加入到养宠物大军中来。
现在我们对于整个行业短期和长期的投资逻辑有了了解，下面我们就要分析一下，这个行业各个细分赛道的投资逻辑了。和宠物相关的商品和服务有很多，我们可以把它分成五个细分赛道。宠物医药，宠物检测，宠物食品，宠物零售，以及宠物保险，每一个细分赛道都有它独特的投资逻辑。接下来，美投君就跟分别大家都介绍一下。
第一条赛道，宠物保险。这一块业务非常单一，而且体量很小。在美国，只有2.1%的宠物主会给自己的宠物买保险，而且保费往往还很低。所以说这块业务的蛋糕不大，也吃不上宠物行业整体的福利。我个人并不太看好。比较有代表性的公司包括Trupanion，另外更有名气一点的Lemonade也有宠物保险的业务。
第二条赛道，宠物食品。这块业务最大的问题是不好投资。虽然食品占了宠物主人一大块开销，但做宠物食品的公司都是我们投资者很难涉及到的。下图展示的全球十大宠物食品公司的排名，其中前五大公司里，第一名和第三名都没有上市，而其它几家也不是完全做宠物食品的公司。另外，宠物食品这个赛道竞争较为激烈，往往都逃不过一些价格战。所以这一个细分赛道对于投资者来说也不算特别友好。
第三条赛道是宠物零售。宠物零售的投资逻辑跟沃尔玛，Dollar General这种传统零售公司差不多。在美国，最大的零售商PetSmart并没有上市，投资者的其他选择也很有限。不过间接控股PetSmart的宠物电商品牌，前一阵很火的Chewy则在2019年上市。Chewy这家公司我之前有讲过，它是宠物电商行业中绝对的统治者。但公司目前的发展受制于电商整体行业的放缓，管理层又痴迷于和meme stock眉来眼去。所以，虽然公司本身在长期还有很高的发展空间，但短期的风险依然不容小觑。
最后，我们来讲讲行业内最重要的两条赛道，宠物医药和宠物医疗检测。之所以说他俩最重要，是因为他们是宠物主支出上的大头。可能不养宠物的人会好奇，支出上的大头不应该是食物和耗材吗？还真不是。下图是APPA对于全美宠物主消费情况的调查结果。可以看到，对于宠物狗而言，手术等医疗消费是最高的，而常规检查也排在第三位。对于宠物猫来说，手术医疗和常规检查则排在2 3位。这两点加在一起，已经占了宠物总消费的的一半还多。所以说，宠物医疗健康这个领域其实才是宠物行业中最大的一块蛋糕。
在宠物医疗中，有两大类公司存在。一类是兽医市场，它受限于服务业的行业特征，很难整合出大的巨头公司，都是各自画地为牢，不是很适合投资。另一类则是宠物医药和设备，这一块业务就很不一样了，由于其行业壁垒和可扩展性，不仅利润率很高，而且容易产生出巨头。这里面有不少公司，也是我认为最值得我们投资者关注的一个领域。因此，接下来的时间，我们就重点介绍两家细分行业内的公司。
第一家公司是Zoetis，股票代号ZTS。Zoetis也是宠物行业中最大市值的公司，总市值为748亿美元，在全球所有公司中排在第95位，也是标普500的成份股之一。他一开始是一家专注于宠物行业的药企，公司最重要的业务是宠物药品和疫苗，它早期是辉瑞的一部分，但后来越做越大，最终辉瑞将它分拆出来，成为一家子公司单独上市。现在，Zoetis也在扩展他的业务，除了传统的药类和疫苗业务以外，公司还在做诊断工具与设备，基因测试，生物器械等各种产品。另外，Zoetis也还涉及其它类型的动物健康服务，比如牲畜，家禽。不过我们投资者必须要清楚，宠物服务这一块占据着公司70%以上的营收。无论是公司未来的增长，还是公司的估值动力，主要还都是靠宠物服务这一块。
在这个细分行业中，Zoetis是当之无愧的第一名，并且业务已经分布在全球一百多个国家中，其中在北美市场和拉丁美洲市场都是做的第一，而在亚洲和欧洲各地区不是第二就是第三名。公司有一半的营收是来自海外业务，是宠物行业中全球化做得最好的公司之一。
Zoetis跟宠物行业中大部分的公司不一样，他有着极高的技术壁垒和护城河，这一点能从公司的财务数据中可以看出来。Zoetis的毛利率常年维持在70%以上，这可比英伟达，微软，台积电这样的企业还要高。而从营收上看，公司自分拆以来就一直在保持快速增长，12年间翻了3倍。而作为成熟公司最值得关注指标之一，营业现金流，更是以几何倍数在增长，说明公司赚现金流的能力非常强。之所以Zoetis能有这么漂亮的财务数据，跟公司在宠物健康领域中多年的深耕，坚持输送高价值服务和产品有关。
Zoetis在投资上的最大特点就是他的防御性。因为公司最大的两块业务，疫苗和药品，都是必需消费品，而生病的宠物总会出现，不会因为经济不好就不生病了，所以Zoetis的业务具有很强的稳定性的。不过由于公司12年才上市，上市前也只是披露到09年的数据，所以我们并不能通过财报数据看出08年经济衰退中这家公司的具体表现，确实缺少了一些数据支撑。
总的来说，Zoetis是行业内为数不多的在体量、财务和技术上都非常优秀的公司。不过，跟所有的好公司一样，Zoetis的估值也不能算便宜，在当前这种加息，且经济下行的周期下还 是高达36倍，这点是需要我们投资者特别注意。
另外一家值得咱们关注公司是Idexx Lab，股票代号IDXX。IDXX是一家专门做宠物体检仪器和设备的公司，在这个细分赛道里，它是当之无愧的第一名。你可别觉得宠物体检是一个小业务，其实，这一块非常大的蛋糕。在美国，有超过80%的狗和55%的猫每年都会做一次健康检查，根据2016年的数据，每年光给宠物的检查费就达到278亿美元，现在估计已经翻倍到500亿美元以上了，而这部分检查费用，有很大一部分是被Idexx揣兜里了。
Idexx这家公司给我最大的感受是，它的商业模式非常类似于ISRG。ISRG的商业模式是卖他的达芬奇机器人，然后再提供不同的耗材和服务来赚取稳定的现金流。而Idexx也是一样，他们也是先给各个宠物医院和诊所卖自家的硬件器械，但这只是第一步，随后Idexx还会提供各种耗材和软件服务，比如做检测，或者提供报告，用这种方式来获取稳定的现金流。不过，从规模上看，由于Idexx面对的市场是宠物这一块，所以要相对小很多，公司的市值也是只有ISRG的一半不到，只有刚刚介绍的Zoetis的三分之一。
不过，Idexx胜在产品多样性，公司几乎每年都会发布一些新产品，主要目标是去占领当前的那些相对空白的市场，现在已经发布的器械和检测仪器已经囊括宠物检测的方方面面，包括肾脏健康，肝脏健康，生殖能力，糖尿病检测，等等等等。由于每一项产品都是行业中的领先地位，有一定的技术壁垒，所以公司也有接近60%的毛利率，盈利能力非常可观。
近两年，随着宠物整个行业的增长，公司的业务量也出现了一波暴涨，所以前不久Idexx给自家的产品全线涨价，而消费者也照价全收，公司业绩取得了量价齐飞的效果。从下图中可以看出，过去两年公司的营收分别增长12%和16.4%，经营利润率也在过去两年分别增加3.4%和2.2%，这说明公司的定价能力非常的强，在行业内也有足够的垄断地位。
至于未来，公司预计宠物检测业务未来几年还能实现12%到16%的增长，其中在美国本土也还有9%-13%的增长，比整个行业6.1%的增长要高得多。这里我需要补充一下，虽然图中只是提到公司的宠物检测业务，但由于公司有91%的营收都来自于宠物检测，所以12%-16%的增长，基本上就相当于Idexx整个公司的增长了。
不过，Idexx也有它的风险。我们说宠物医疗是一个刚需，但宠物体检可就不一定了。宠物体检本身就是为了买个安心。但要在经济不好的时候，再让宠物主动辄花上百美元做一个宠物体检，可就没有那么容易让人接受了。证据就是，在09年金融危机的时候，公司的营收出现了断崖式下跌。所以，要是经济真的陷入衰退，对于idexx的影响也会更高。
Idexx另一大风险来自于他的估值。跟Zoetis一样，市场也知道这是一家好公司，而且是整个宠物行业里为数不多的好公司，所以它的估值自然也便宜不到哪里去。现在公司的估值依然高达38倍，这么高的股价有点让人无法下手。而且现在摆在眼前的就是极高的衰退风险，要是经济真的不好起来，IDXX很有可能会遭到戴维斯双杀，也就是业绩估值双双下滑，这个风险是不低的。
到这里，宠物行业就给各位看官分析完了。这次的行业和公司确实都比较冷门，在调研上这次花了我不少时间。所以我也希望能多听听各位看官的反馈。如果大家喜欢这种冷门行业分析，请用点赞或评论告诉我，这样我才有动力继续做这种耗时耗力的研究。谢谢各位！
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